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安信證券:金山軟件游戲變現不及預期,拖累全年展望

導語Q2收入符合預期;計入獵豹移動持股一次性減值撥備:Q2總收入同比增加39%、環比增加8.5%至18.7億元,符合我們預期,云和WPS表現超預期,為游戲表現不及預期相互抵消。

安信證券 · 2019-08-23 · 文/黃守宏 · 瀏覽2449

  金山軟件Q2收入符合預期;計入獵豹移動持股一次性減值撥備:Q2總收入同比增加39%、環比增加8.5%至18.7億元,符合我們預期,云和WPS表現超預期,為游戲表現不及預期相互抵消。Q2經營虧損環比擴大,主要由于尚在虧損的云收入占比擴大。Q2調整后凈虧損(去掉股權激勵的影響)為13.7億元,主要由于計入持有獵豹移動股份的減值撥備。

  游戲收入不及預期,全年收入增速下調,拖累利潤率:Q2游戲收入同比下滑2%至5.7億元,占收入三成,我們估計端游手游占比各半。《劍網3:指尖江湖》自6月上線后,表現不及預期,我們認為是初期用戶體驗未達標導致后續變現較弱;公司披露其首月流水約1.5億元,計劃在年底推出新版本,增強變現能力。市場期待度較高的《劍2》手游由于策略調整而推遲到2020年上線。我們預期今年游戲收入同比下滑10%,是考慮到主要手游的變現進度不及預期;另外,由于這兩款手游是計分成收入所以利潤率較高,這部分收入的預期下調對公司整體利潤率會產生下行壓力。

  金山云和金山辦公保持健康增速,:Q2金山云收入同比增加96%至9.2億元,占收入49%,超過我們的預期,由視頻云及互聯網公司和企業云的需求增長所驅動;展望下半年或受到同比高基數的影響增速將有所放緩,我們預計全年云收入同比增加72%。Q2金山辦公收入同比增加31%至3.9億元,占收入21%,好于我們的預期,由個人版增值服務和企業版共同驅動,我們預期金山辦公全年收入增長37%,在Q4將呈現較強季節性的訂單集中釋放。雖然金山云的虧損率同比大幅收窄以及金山辦公保持20%+的經營利潤率,但隨著二者收入占比提升,短期來看,公司整體仍將面臨經營虧損。我們預計全年經營虧損為5.8億元左右。

  投資建議:下調評級為增持-A,SOTP目標價17.5港幣(原21.2港幣),包括:1)在線游戲4.1港幣;2)云計算9.5港幣;3)辦公軟件及服務業務4.1港幣;4)獵豹移動1.3港幣;我們給予30%的控股公司估值折扣;以及5)凈現金4.3港幣。我們將2019年/2020年收入分別下調6%和4%,主要調低游戲收入預測;我們認為云服務仍持續作為推動收入增長的主要驅動力,金山辦公收入健康、盈利能力穩定。我們預計公司2019/2020年收入為76.6億/99.5億元,調整后凈利潤為-15.7億元/6.7億元,調整后凈利率為-20.5%/6.7%。

  風險提示:1)新手游上線變現不及預期;2)云計算虧損絕對值擴大;3)金山辦公上市進程受阻。

圖片來源:123RF

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